#Finsubito news dalla rete – Quando Big Pharma acquisisce il competitor

Le acquisizioni sono uno dei motori dell’innovazione farmaceutica, ma possono diventare anche uno strumento per neutralizzare i concorrenti prima che arrivino sul mercato. Le acquisizioni sono uno dei motori dell’innovazione farmaceutica, ma possono diventare anche uno strumento per neutralizzare i concorrenti prima che arrivino sul mercato.

In gioco non ci sono soltanto i prezzi dei medicinali, ma anche terapie che arriveranno ai pazienti, incentivi per svilupparne di nuove e la capacità dei mercati farmaceutici di restare competitivi. È attorno a questa ambiguità che ruota l’analisi “Anticompetitive mergers — pharmaceutical buyouts as a strategy for maintaining market dominance”, pubblicata di recente sul New England journal of medicine (a firma di Sean Tu e Jaime King). Il punto di partenza dei due autori è tutt’altro che contrario alle concentrazioni in quanto tali, preso atto che il consolidamento può favorire l’arrivo di trattamenti innovativi.

Il problema è che gli attuali sistemi di screening antitrust possono essere inadeguati a individuare comportamenti anticoncorrenziali, comprese le cosiddette “killer acquisitions”. La domanda diventa allora più importante della singola fusione: come si misura il danno alla concorrenza quando il concorrente che rischia di essere eliminato non è ancora arrivato sul mercato?

Comprare il concorrente per non doverlo affrontare

Il termine killer acquisition è stato portato al centro del dibattito economico da in uno studio pubblicato nel 2021 sul Journal of Political Economy (a firma di Colleen Cunningham, Florian Ederer e Song Ma). La definizione è più circoscritta di quanto talvolta suggerisca il dibattito pubblico. Una killer acquisition non è semplicemente l’acquisizione di una biotech da parte di una grande azienda farmaceutica e neppure qualsiasi acquisizione seguita dall’abbandono di una molecola. L’ipotesi è più specifica.

“Un’impresa incumbent (termine tramite cui si identifica un’azienda ex monopolista che continua a occupare una posizione dominante nel mercato liberalizzato, n.d.r.) acquisisce un progetto innovativo concorrente per interromperne lo sviluppo e prevenire la competizione futura”, sottolineano gli autori.

Il settore farmaceutico permette di studiare il fenomeno in modo particolarmente efficace perché lo sviluppo dei medicinali lascia molte tracce osservabili: candidati, indicazioni, meccanismi d’azione, trial clinici, progressione attraverso le diverse fasi. In questo contesto, gli esperti hanno osservato che i progetti farmaceutici acquisiti da un incumbent che possiede un prodotto strettamente correlato hanno probabilità inferiori di continuare lo sviluppo rispetto a progetti acquisiti da imprese senza quella sovrapposizione. L’effetto risulta più forte quando l’acquirente dispone di maggiore potere di mercato, per esempio per la debolezza della concorrenza o perché la scadenza brevettuale del proprio prodotto è ancora lontana.

Cosa dicono i numeri

Le stime conservative degli autori classificano tra il 5,3 e il 7,4% delle acquisizioni del campione come killer acquisitions. Ancora più interessante per la politica antitrust è la loro distribuzione: queste operazioni risultano sproporzionatamente concentrate appena sotto le soglie che fanno scattare lo scrutinio regolatorio.

Il punto è cruciale. Se l’acquisizione consente all’incumbent di neutralizzare una minaccia competitiva, il danno non riguarda soltanto l’impresa acquisita. Si propaga su tre dimensioni: concorrenza, innovazione e benessere dei consumatori. Una minore concorrenza può sostenere prezzi più elevati.

Una minore innovazione può privare medici e pazienti di alternative terapeutiche. E la possibilità di acquisire sistematicamente i rivali prima che diventino concorrenti effettivi può rendere progressivamente meno contendibile l’intero mercato.

Perché il farmaceutico è un caso particolare

Va detto che la competizione farmaceutica non si svolge soltanto tra medicinali già disponibili. Un prodotto commercializzato può competere con una molecola in fase III. Due pipeline possono contendersi la possibilità di diventare lo standard terapeutico di domani. Due aziende possono competere attraverso piattaforme tecnologiche che non hanno ancora generato uno specifico medicinale. E brevetti, dati, know-how e personale scientifico possono determinare la capacità di innovare molto prima che esista un prodotto vendibile.

La Commissione europea ha progressivamente incorporato questo principio nell’analisi della innovation competition. Il controllo delle concentrazioni può così interessare sovrapposizioni pipeline-to-market, nelle quali un prodotto in sviluppo minaccia un farmaco esistente, oppure pipeline-to-pipeline, nelle quali due potenziali concorrenti non sono ancora arrivati sul mercato. È un cambio di prospettiva sostanziale.

Il ruolo dell’autorità che vigila sulla concorrezza

Dal punto di vista della garanzia delle corrette dinamiche di mercato, l’antitrust tradizionale protegge soprattutto la concorrenza osservabile. Nel farmaceutico deve riuscire a proteggere anche una concorrenza probabilistica. Con un problema evidente: più precoce è il progetto, maggiore è l’incertezza.

Una molecola in fase I potrebbe non superare la sperimentazione. L’indicazione potrebbe cambiare. Il profilo di sicurezza potrebbe rivelarsi insoddisfacente. “Proteggere ogni programma come se fosse certamente destinato al mercato produrrebbe quindi un numero enorme di falsi positivi”, avvertono gli esperti.

Ma aspettare la fase in cui il concorrente è ormai commercialmente maturo può significare intervenire quando l’innovazione è già stata assorbita o abbandonata.

La ricerca a posteriori dell’autorità europea

Quanto sia concreto il problema emerge da un’ampia analisi retrospettiva commissionata dalla Direzione generale della concorrenza della Commissione europea, pubblicata nel novembre 2024.

La ricerca – dal titolo “Protecting competition in a changing world” è particolarmente interessante perché non considera soltanto le classiche acquisizioni societarie. Analizza il trasferimento del controllo economico sull’innovazione anche attraverso licensing, acquisti di asset e accordi di cooperazione R&D.

Su 6.315 transazioni farmaceutiche individuate tra il 2014 e il 2018, per 3.193 era disponibile informazione sufficiente sull’oggetto del deal. Tra queste, 240 comportavano l’acquisizione di progetti R&D potenzialmente sostituibili, utilizzando peraltro una definizione conservativa di sovrapposizione competitiva.

In 89 casi su 240, pari al 37%, uno dei programmi sovrapposti è stato successivamente interrotto senza che dalle informazioni pubbliche emergesse una chiara motivazione tecnica o di sicurezza.

Gli approfondimenti della Commissione

La distinzione sopracitata è essenziale: Bruxelles non ha scoperto 89 killer acquisitions. Ha individuato 89 operazioni che “meritano ulteriore scrutinio”.

Per stabilire se l’abbandono fosse effettivamente motivato dall’intenzione di neutralizzare un concorrente servirebbero informazioni che uno studio basato su fonti pubbliche normalmente non possiede: documenti del board, business plan, valutazioni commerciali interne, previsioni sull’impatto competitivo della molecola, e-mail e strategie di portfolio.

Ed è precisamente questo il genere di informazioni che un’autorità antitrust può cercare durante un’indagine. Lo studio europeo produce inoltre un risultato che amplia notevolmente il problema: la maggioranza delle operazioni individuate come meritevoli di ulteriore scrutinio non aveva la forma giuridica di una classica M&A, ma comprendeva per esempio accordi di licensing R&D, cooperazioni di ricerca o asset purchase.

L’interrogativo per le autorità non può quindi essere soltanto “Big Pharma A sta comprando biotech B?”. Piuttosto deve diventare: “chi controllerà il progetto che potrebbe competere con il farmaco di Big Pharma A?”

Questcor-Synacthen: quando il concorrente minaccia anche il prezzo

Passando dalla teoria alla pratica, un caso statunitense mostra concretamente cosa possa significare neutralizzare un concorrente potenziale.

Bisogna fare all’indietro di poco più di un decennio, quando Questcor Pharmaceuticals controllava Acthar, un trattamento a base di ormone adrenocorticotropo (Acth) utilizzato, tra l’altro, per gli spasmi infantili. Secondo la Federal trade commission statunitense, Questcor godeva di un monopolio nel mercato americano dell’Acth e considerava Synacthen Depot, un Acht sintetico già disponibile in altri Paesi, una seria minaccia competitiva.

Nel 2013 Questcor acquisì da Novartis i diritti statunitensi su Synacthen, superando altri offerenti che, secondo la Ftc, intendevano svilupparlo e venderlo a un prezzo sensibilmente inferiore ad Acthar. L’authority sostenne che l’operazione avesse impedito a un altro soggetto di trasformare Synacthen in un concorrente sul mercato americano.

La dimensione economica del caso rende evidente il collegamento tra concorrenza potenziale e benessere del consumatore. Secondo la Ftc, il prezzo di Acthar era passato da 40 dollari per fiala nel 2001 a oltre 34 mila dollari al momento dell’azione dell’autorità. Nel 2017 Mallinckrodt, che nel frattempo aveva acquisito Questcor, accettò di pagare 100 milioni di dollari per chiudere il contenzioso e di concedere in licenza i diritti necessari allo sviluppo di Synacthen negli Stati Uniti. Questo esempio serve a spiegare bene il legame tra le tre dimensioni del problema: eliminazione di una minaccia competitiva, mantenimento del potere di mercato e conseguenze sui prezzi.

Sanofi-Maze: fermare il deal prima che la pipeline scompaia

Altro caso significativo, riguarda l’affare Sanofi-Maze Therapeutics il quale mostra come l’antitrust possa provare a intervenire prima che il potenziale concorrente venga assorbito.

Nel dicembre 2023 la Ftc cercò di bloccare l’acquisizione da parte di Sanofi di una licenza esclusiva su MZE001, candidato di Maze Therapeutics per la malattia di Pompe. L’accordo poteva raggiungere un valore di 755 milioni di dollari. La particolarità del candidato rende il caso significativo. MZE001 era pronto per la fase II e puntava a diventare un trattamento orale.

Le terapie Sanofi approvate per la Pompe richiedevano invece lunghe infusioni endovenose ogni due settimane. Secondo la Ftc, MZE001 avrebbe quindi potuto non soltanto sottrarre quote di mercato a Sanofi, ma modificare lo standard terapeutico della malattia. L’authority sostenne che l’acquisizione avrebbe eliminato un competitor nascente e ridotto la competizione nell’innovazione. Dopo l’avvio dell’azione della Ftc, Sanofi abbandonò l’accordo.

Qui il danno potenzial, secondo il parere degli esperti, non riguardava soltanto il prezzo, ma anche una caratteristica qualitativa dell’innovazione, ovvero la possibilità per i pazienti di passare da infusioni periodiche a un trattamento orale. È precisamente per questo che valutare la concorrenza farmaceutica soltanto sulla base dei prodotti già commercializzati rischia di fornire un’immagine incompleta del mercato.

Quando un brevetto vale più del fatturato

Tornando al ragionamento iniziale proposto nell’analisi del l New England journal of medicine, appare chiaro come gli autori dello studio mettano in discussione non soltanto il modo in cui le fusioni vengono valutate, ma anche il sistema attraverso cui si decide quali fusioni debbano essere valutate.

Il problema è particolarmente evidente quando il valore della società target risiede negli intangibili. Un’azienda farmaceutica tradizionale possiede stabilimenti, scorte e ricavi. Una biotech early-stage può avere relativamente pochi asset materiali e nessun prodotto commercializzato, mentre il suo valore economico risiede in brevetti sviluppati internamente, conoscenze scientifiche, dati, piattaforme tecnologiche e pipeline.

Una ricerca pubblicata nel febbraio 2026 sul Journal of Finance (a firma di John Kepler, Charles McClure e Christopher Stewart) mostra quanto questa differenza possa incidere sulla capacità di esecuzione dell’antitrust statunitense. Le soglie utilizzate per determinare l’obbligo di notifica prendono in considerazione misure contabili che escludono gran parte del capitale intangibile generato internamente. Secondo gli autori, il risultato è che migliaia di acquisizioni intangible-intensive possono risultare non notificabili.

Nel farmaceutico la differenza è particolarmente significativa: i deal non notificabili hanno una probabilità circa tre volte superiore di comprendere progetti farmaceutici sovrapposti e questi progetti risultano successivamente il 40% più propensi a essere interrotti. È uno dei risultati che meglio rafforzano l’allarme lanciato sul Nejm. Se l’antitrust utilizza la dimensione contabile presente per decidere quali operazioni controllare, può finire per sottovalutare sistematicamente le imprese il cui potere competitivo risiede nel loro valore futuro.

Il rischio non è soltanto perdere un farmaco

Il danno potenziale delle fusioni anticoncorrenziali va però oltre la singola pipeline. In un settore basato sulla ricerca, la concorrenza è anche una competizione tra traiettorie di innovazione.

Due imprese che sviluppano indipendentemente tecnologie simili non stanno semplicemente cercando di conquistare lo stesso mercato futuro. Stanno esplorando soluzioni diverse, accumulando dati, assumendo ricercatori e decidendo quali progetti finanziare.

Quando queste capacità vengono concentrate, l’effetto può quindi riguardare il numero e la diversità dei percorsi scientifici che rimangono aperti. La Commissione europea ha affrontato esplicitamente questo problema in operazioni come Takeda-Shire e AbbVie-Allergan.

Nel primo caso Bruxelles valutò la sovrapposizione tra il biologico di Takeda per le malattie infiammatorie intestinali e il prodotto biologico in pipeline di Shire, concludendo che Takeda avrebbe avuto scarsi incentivi a continuare lo sviluppo del trattamento acquisito perché avrebbe potuto competere strettamente con il proprio.

Nel caso AbbVie-Allergan, la Commissione analizzò invece due pipeline: brazikumab di Allergan e risankizumab di AbbVie. Entrambi appartenevano a una classe promettente di biologici e l’indagine concluse che la fusione avrebbe potuto determinare la perdita di innovazione attraverso l’interruzione del candidato Allergan. Questi casi mostrano come il concetto di benessere del consumatore nel farmaceutico debba necessariamente essere più ampio del prezzo pagato oggi.

Gli ostacoli per l’antitrust

C’è tuttavia una difficoltà che impedisce di trasformare ogni acquisizione seguita da un’interruzione in una prova di comportamento anticoncorrenziale. Un programma può essere abbandonato perché i dati clinici sono deludenti, perché emergono problemi di sicurezza, perché un altro candidato si dimostra scientificamente superiore o semplicemente perché mantenere due programmi quasi identici sarebbe inefficiente.

La pipeline farmaceutica è per sua natura caratterizzata da un’elevata mortalità dei progetti. La semplice sequenza temporale acquisizione-abbandono non dimostra quindi l’intenzione di eliminare un concorrente.

Ma proprio per questo diventano rilevanti gli indizi complementari: sovrapposizione terapeutica, potere di mercato dell’acquirente, valutazioni interne del candidato come minaccia competitiva, assenza di problemi clinici evidenti, prezzo pagato per acquisire il controllo della tecnologia.

Il compito dell’antitrust non è stabilire con certezza che una molecola sarebbe diventata un blockbuster. È valutare quanto fosse credibile la possibilità che diventasse una fonte significativa di concorrenza.

Perché Big Pharma ha bisogno di comprare innovazione

Una politica antitrust efficace non può però partire dall’idea che acquisire una biotech sia di per sé un comportamento sospetto. Il modello biopharma contemporaneo dipende da una divisione del lavoro.

Startup, biotech e università generano una parte importante dell’innovazione iniziale; le grandi aziende possiedono capitale, infrastrutture regolatorie, capacità di organizzare grandi trial, manufacturing e reti commerciali globali. Una molecola eccellente nelle mani di un’azienda senza risorse sufficienti potrebbe non arrivare mai ai pazienti.

L’acquisizione può quindi accelerare lo sviluppo, finanziare gli studi più costosi, evitare duplicazioni e trasferire il candidato nelle mani di un’impresa capace di commercializzarlo globalmente. C’è poi un secondo argomento, ancora più importante.

La possibilità di essere acquisita costituisce una delle principali strategie di exit per una biotech e per i venture capitalist che l’hanno finanziata. Se l’antitrust rendesse indiscriminatamente difficili queste operazioni, potrebbe ridurre ex ante l’incentivo a finanziare le startup che generano innovazione.

È per questo che la risposta alle killer acquisitions non può essere impedire alle grandi aziende farmaceutiche di acquistare innovazione. Deve essere distinta l’acquisizione che dà a un progetto maggiori possibilità di arrivare sul mercato dall’acquisizione che dà all’incumbent la possibilità di impedirglielo.

Proteggere il concorrente di domani

È in questa distinzione che la tesi di Tu e King assume il suo significato più ampio. Il problema non è semplicemente che alcune aziende possano trovare il modo di evitare una notifica.

È che gli strumenti attraverso i quali misuriamo il potere economico rischiano di essere poco adatti a un’economia nella quale una parte crescente del valore è rappresentata da asset intangibili e innovazione futura. Nel farmaceutico questa miopia ha conseguenze particolarmente rilevanti.

Una fusione anticoncorrenziale può proteggere il potere di mercato di un incumbent e quindi ridurre la pressione sui prezzi. Può privare i pazienti di un trattamento alternativo. Può eliminare un percorso indipendente di ricerca.

E può inviare un segnale all’intero mercato: per difendere una posizione dominante può essere economicamente più conveniente acquistare il concorrente che innovare più velocemente di lui.

La conclusione affidata alle evidenze

Le evidenze accumulate negli ultimi anni non permettono di sostenere che ogni acquisizione di una biotech sia problematica. Ma rendono altrettanto difficile considerare le killer acquisitions una curiosità teorica.

Cunningham, Ederer e Ma hanno trovato una relazione tra sovrapposizione competitiva, potere di mercato e abbandono delle pipeline e stimato una quota non trascurabile di killer acquisitions.

DG Competition ha identificato 240 operazioni con pipeline potenzialmente sovrapposte e 89 casi meritevoli di un esame ulteriore. Kepler, McClure e Stewart hanno infine mostrato che proprio le acquisizioni pharma che sfuggono alla notifica sono circa tre volte più frequentemente associate a pipeline sovrapposte, successivamente più esposte all’interruzione.

Tre analisi diverse conducono così allo stesso problema: se l’antitrust guarda soprattutto alla dimensione presente delle imprese, rischia di non vedere la concorrenza futura che viene acquistata insieme alla pipeline.

Il costo che ricade sui pazienti (e non solo)

E il costo di questa cecità non ricade soltanto sulle aziende che non riusciranno a diventare concorrenti. Ricade sui pazienti che potrebbero pagare prezzi più elevati. Sui medici che potrebbero avere meno opzioni terapeutiche.

Sugli innovatori che dovranno competere in mercati sempre più concentrati. E sul sistema della ricerca, se un numero crescente di decisioni su quali tecnologie sviluppare e quali abbandonare finirà nelle mani degli stessi incumbent.

Per questo motivo le fusioni anticoncorrenziali nel farmaceutico rappresentano una minaccia particolare al benessere dei consumatori: possono eliminare contemporaneamente la concorrenza di oggi e l’innovazione che avrebbe creato la concorrenza di domani. La sfida per le autorità non è fermare le acquisizioni. È riuscire a capire, prima che sia troppo tardi, se l’acquirente sta comprando una terapia per svilupparla oppure un concorrente per non doverlo mai affrontare.

I numeri che misurano il rischio

Le killer acquisitions sono difficili da identificare con certezza, ma gli studi disponibili suggeriscono che il fenomeno non sia marginale. Nel lavoro di Cunningham, Ederer e Ma, la stima conservativa colloca tra il 5,3 e il 7,4% la quota di acquisizioni del campione potenzialmente riconducibili a questa strategia.

L’analisi europea commissionata dalla DG Competition offre una prospettiva complementare. Tra il 2014 e il 2018 sono state individuate 6.315 transazioni nel settore farmaceutico; per 3.193 di queste era disponibile informazione sufficiente per capire che cosa fosse effettivamente oggetto del deal.

All’interno di questo insieme, 240 operazioni coinvolgevano progetti di ricerca e sviluppo potenzialmente sovrapposti o sostituibili. Il passaggio più significativo riguarda ciò che è accaduto dopo. In 89 casi, pari al 37% delle 240 operazioni con pipeline sovrapposte, uno dei progetti è stato successivamente interrotto senza che dalle informazioni pubbliche emergesse una chiara ragione tecnica o di sicurezza.

Quel dato, però, non equivale a 89 killer acquisitions accertate. Indica piuttosto un insieme di operazioni che, secondo gli autori dello studio, meriterebbero un’analisi più approfondita per capire se l’abbandono del progetto sia stato il risultato di una normale scelta di R&D oppure della volontà di eliminare una futura fonte di concorrenza.

Cinque segnali d’allarme

Nella loro analisi Cunningham, Ederer e Ma osservano che l’abbandono dei progetti acquisiti è più frequente in presenza di sovrapposizione con il portfolio dell’acquirente e di elevato potere di mercato. Nessuno degli elementi di seguito dimostra da solo l’esistenza di una killer acquisition. Ma la letteratura indica alcune caratteristiche che possono giustificare un esame più approfondito.

1. Pipeline fortemente sovrapposte: il candidato acquisito punta allo stesso mercato o utilizza un meccanismo d’azione strettamente collegato a quello dell’incumbent.
   2. Forte potere di mercato dell’acquirente: il rischio aumenta quando l’incumbent incontra pochi concorrenti.
   3. Protezione dell’incumbent ancora lunga: una scadenza brevettuale distante può aumentare il valore economico dell’eliminazione di un concorrente.
   4. Interruzione dopo l’operazione: il progetto viene cancellato senza un’evidente spiegazione clinica, tecnica o di safety.
   5. Operazione sotto le soglie antitrust: il valore competitivo dell’asset è elevato ma la dimensione contabile della target non fa scattare la notifica.